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2006-02-07

作者：《證券時(shí)報》

　　主營(yíng)業(yè)務(wù)持續增長(cháng)

　　通威股份(600438)主營(yíng)業(yè)務(wù)為生產(chǎn)、銷(xiāo)售飼料，主要產(chǎn)品包括魚(yú)、豬、雞、鴨飼料等四大類(lèi)。水產(chǎn)飼料是公司的核心產(chǎn)品。

　　多年來(lái)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)飛速發(fā)展，飼料總產(chǎn)量從1996年的8.95萬(wàn)噸增加到2004年的118.92萬(wàn)噸，8年間產(chǎn)量擴張了13.3倍，復合增長(cháng)率達到39%。雖然2003年受“非典”疫情和原材料成本大幅上漲的影響，凈利潤有所下降，但2004年凈利潤就恢復了高速增長(cháng)的態(tài)勢。2005年前三季度，在2004年業(yè)績(jì)大幅增長(cháng)的基礎上，公司實(shí)現銷(xiāo)售收入300973萬(wàn)元，同比增長(cháng)41.39%；實(shí)現凈利潤10436萬(wàn)元，同比增長(cháng)86.9%。收入和利潤額均已經(jīng)超過(guò)了2004年全年的水平。

　　公司主業(yè)突出，飼料業(yè)務(wù)收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的99%以上，其中，魚(yú)飼料、禽飼料、畜飼料在產(chǎn)量上的比重分別為48%、32%和19%左右。但由于禽飼料在各類(lèi)飼料中附加值最低，所以其在主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤中的比例僅有10%左右。

　　水產(chǎn)飼料是公司業(yè)務(wù)的核心

　　公司生產(chǎn)的水產(chǎn)飼料包括了淡水、海水養殖在內的200多個(gè)品種。水產(chǎn)飼料科技含量高、經(jīng)濟附加值大、利潤率較高，其銷(xiāo)售毛利率通常比畜禽飼料產(chǎn)品毛利率高3-10個(gè)百分點(diǎn)。通威股份正是依靠大力發(fā)展水產(chǎn)飼料，不斷提高水產(chǎn)飼料比重，才使得公司實(shí)現了長(cháng)足的發(fā)展。

　　2004年公司水產(chǎn)飼料銷(xiāo)售量已經(jīng)占到公司飼料銷(xiāo)售總量的48%，比2000年的36%有了大幅提高。根據公司2004年初招股說(shuō)明書(shū)披露的信息，公司水產(chǎn)飼料的銷(xiāo)量占全國水產(chǎn)料總量的5%，2004年進(jìn)一步提高到6.63%。

　　高性?xún)r(jià)比飼料配方構成產(chǎn)品核心競爭能力

　　公司水產(chǎn)飼料的長(cháng)足發(fā)展，最根本的原因在于其飼料配方在同類(lèi)產(chǎn)品中始終保持最高的性?xún)r(jià)比，而這正是支持其銷(xiāo)售持續攻城略地的利器。

　　水產(chǎn)飼料的配方相比其他飼料而言，含有較高的技術(shù)含量。在不添加違禁藥品的前提下，飼料的餌料系數(即水生動(dòng)物增加單位體重所消耗的飼料重量)的高低，是體現飼料質(zhì)量水平的根本性因素。公司的水產(chǎn)飼料餌料系數研究水平已達到0.8-1.1，接近世界先進(jìn)水平。高餌料系數使魚(yú)的生長(cháng)期大大縮短，大大提高了用戶(hù)的經(jīng)濟效益。此外，其飼料還很好地解決了魚(yú)類(lèi)養殖中最難解決的品質(zhì)退化、內臟比例過(guò)大；脂肪過(guò)多、魚(yú)體干物質(zhì)少；長(cháng)途運輸中死亡率高等長(cháng)期困擾飼料界的三大難題，使公司產(chǎn)品達到了同類(lèi)產(chǎn)品中最優(yōu)的性?xún)r(jià)比。

　　技術(shù)性售后服務(wù)也是公司產(chǎn)品具有競爭能力的核心因素。通威強大的售后服務(wù)能力，也是其產(chǎn)品高性?xún)r(jià)比的保證。兩者相輔相成共同構成了公司的核心競爭能力。

　　募集資金項目的達產(chǎn)，

　　助推公司實(shí)現跳躍式增長(cháng)

　　公司募集資金項目除個(gè)別調整建設地之外，基本按招股說(shuō)明書(shū)計劃投入，這在很大程度上反映了公司強大的業(yè)務(wù)發(fā)展規劃能力。目前已有兩個(gè)項目在募集資金當年竣工；三個(gè)項目在2005年竣工；還有三個(gè)項目預計于2006年上半年竣工。募集資金項目的不斷建成投產(chǎn)，為通威股份近幾年的持續快速增長(cháng)奠定了基礎。

　　公司還利用自有資金于2005年7月分別收購了湛江粵華、珠海大海各41%的股權，形成了高檔海產(chǎn)品、蝦飼料11萬(wàn)噸的生產(chǎn)能力；設立鹽城通威分公司，增加生產(chǎn)能力3萬(wàn)噸；建設邛崍通威，預計于2006年形成豬飼料18萬(wàn)噸生產(chǎn)能力。由此，我們預計公司2005、2006年生產(chǎn)能力將分別達到406萬(wàn)噸和456萬(wàn)噸。由于飼料行業(yè)季節性因素及品種調整等因素的影響，實(shí)際產(chǎn)能利用率通常為50%左右。公司由于有大量新建項目，2004年產(chǎn)能力用率不足40%，未來(lái)產(chǎn)能利用率的提高還將極大地推動(dòng)公司業(yè)績(jì)的增長(cháng)。

　　給予“增持”的投資評級

　　我們比較了國際主要飼料企業(yè)的市盈率和國際成熟市場(chǎng)飼料行業(yè)平均市盈率水平，通威股份的估值水平處于低端，且公司未來(lái)成長(cháng)可期，我們給予“增持”評級。

　　通威股份前一交易日收盤(pán)價(jià)12.58元，漲9.97%。